作者｜Eastland
頭圖｜IC photo
2021年3月5日（美東時間），知乎向美國SEC提交了招股文件（Form F-1），由瑞士信貸、高盛、摩根大通聯合承銷。
中概股出了“三傻”（不點名哈），國內互聯網圈一直有“四呆”——豆瓣、知乎、快手、KEEP。
“四呆”產品做得好，用戶滿意度高，久而久之培養出某種情懷。但情懷和變現往往不可兼得，每當公司做出“艱難決定”摸索變現渠道之時，總有“忠誠用戶”跳出來說：“要保持克制和體面，要不然我不玩了。”
快手通過廣告、直播帶貨，2020年H1營收超過25億，二級市場很“買賬”，市值突破1萬億港幣。
知乎2019年才開始“把賺錢當正事兒”，付費會員（鹽選）真正發力是2019年Q3，“商務內容”到2020年H2（下半年）方才規模化運營。2021年3月初就遞交了招股文件，頗有“臨上轎現紮耳朵眼兒”的既視感（參見《贅婿》第32集“劉大彪出嫁”橋段）。
兩個“四分之一”
知乎初版於2010年12月上線，目前是最大的中文在線問答社區及排名前五的內容生產平臺。截至2020年末，4310萬答主累計回答問題3.15億次；2020年第四季度，平均月活用戶達7570萬。
知乎成立以來，隔一兩年就傳出融資消息，如今各輪投資者及上市前持有的“夾層權益”均已水落石出，詳見下表（單位：百萬美元）：
C輪，周源自己在知乎上說融了5500萬美元，招股文件顯示Series C可轉可贖回優先股持有者的夾層權益（也叫暫時權益）為8530萬美元（可視為知乎實際拿到的錢）。
D輪融資說是1億美元，結果算上D1輪，差不多拿到1.93億美元。此輪由今日資本領投，騰訊、賽富、搜狗等老股東悉數跟進。
E輪融資金額，最初官方披露為2.7億美元，招股文件顯示夾層權益為3.44億美元；
快手領投的F輪（百度到處說自己是領投或共同領投），當時的公開數據顯示募集4.5億美元，實際完成5.4億美元。
實現募集金額越來越高，並且屢屢超過已公開數據，說明投資者對知乎的認可。
知乎的融資可以概括為兩個“四分之一”
一是，八輪融資，把英文字母用掉四分之一（含天使輪、D輪細分為兩小輪）；
二是，上市前總營收相當於融資金額的四分之一（總營收折合3.1億美元，總募集金額12.3億美元）。
變現渠道打通之前，只能靠投資人“輸血”續命，好在新老股東始終認可知乎的價值，“屢敗屢戰”，於是有了“兩個四分之一”。
截至2020年末，現金、定期存款、短期投資合計超過32億（比2019年末少了4億多），全年利息收入8000多萬。
假設IPO募集10億美元，知乎賬上將有近100億“糧草”。更讓周源和投資人松口氣的是，知乎終於摸索出變現的“門道”。
摸索變現“門道”
知乎成立於2010年，招股文件卻只披露了2019、2020兩個財年的業績，看來之前營收不值一提。
從累計融資80億、賬面現金、定期存款、短期投資合計32億推算，2010年至2018年間累計虧損超過30億。
2019年正式開始以內容為中心的變現，知乎將收入分為廣告、付費會員、商務內容及“其它”。
廣告：2019年、2020年收入分別為5.27億、8.43億，在營收中的份額分別為86.1%、62.4%；平均每位月活用戶每月可以帶來1元多的廣告收入，最近兩年都是如此。說明推進廣告業務的動力主要來自月活用戶增長。
會員付費： 2019年3月，知乎將“超級會員”升級為“鹽選會員”。會員享有功能、身份及內容三重權益。其中付費內容包括300本雜誌、3500場課程/講座、1萬本電子書……
2019年、2020年付費訂閱收入分別為8800萬、3.2億，同比增速高達264%。訂閱收入在營收中的份額從2019年的13.1%提高到2020年的23.7%。
商務內容解決方案（即知+）：2020年H2才真正發力的“商務內容”業務，賣的也是特權——讓付費用戶投放的圖文、視頻內容獲得額外曝光，提高傳播效果。不僅如此，付費購買這個名為“知+”的插件，獲得的流量會更加精準。
2019年、2020年商務內容收入分別為64萬、1.36億（占營收的10%）。2020年，每位月活用戶在每月貢獻1元廣告收入之外，全年將貢獻2元“商務內容”收入。
從季度數據可以清楚地看到：
訂閱業務從2019年Q4發力，取得營收3560萬，環比增長77.7%；2020年Q1，疫情影響致使總營收下降，但訂閱收入5580萬，環比增幅56.6%。到2020年Q4，訂閱收入已突破1億元，占營收的20%。
商務內容取得規模收入始於2020年H2，Q3、Q4收入分別為4550萬、7650萬，合計1.22億，占下半年營收的13.5%。
盡管“臨上轎現紮耳朵眼兒”，但“知+”與百度的“競價排名”有異曲同工之妙。鑒於“競價排名”的成功，“知+”錢途值得期待。
在流量變現這條路上，知乎算是從“初窺門徑”升級到“登堂入室”，而百度、抖音已是“登峰造極”了。
“其它”部分收入：2020年達5263萬元，同比增長1082.9%，主要來自在線教育和電商業務。招股文透露出知乎對在線教育行業的覬覦，聲稱“除第三方課程，將探索其它機會，包括自研課程”。
最後，應當強調的是，在知乎摸索變現路徑之前，用戶早已玩得風生水起：有賞點贊、有賞評論、植入軟廣、live直播……
2020年，236萬“鹽選會員”人均每月支付11.3元，付費率為3.4%。大約每30名月活用戶中有1人轉化為每月花11元錢的付費會員。相當一部分會員圖的是營銷個人IP，而不是知乎提供的內容。
廣義而言，知乎的四塊收入——廣告、會員、商務內容、其它，本質上都是廣告。廣告是非常靠譜的變現方式，至少比求打賞、直播帶貨靠譜，因為營銷才是企業的剛需。
已經顧得到利潤
1）毛利潤
2019年知乎毛利潤3.1億，毛利潤率46.6%；2020年毛利潤、毛利潤率分別為7.6億、56%。
知乎的營收成本包括雲服務及帶寬、內容及運營成本、人力成本、支付手續費及其它。
2020年，雲服務及帶寬成本為2.27億，占營收的16.8%，較2019年下降約10個百分點；
內容及運營成本2.04億，占營收的15.1%，較2019年上升3.7個百分點；
人力成本7500萬，占營收的5.6%，較2019年下降3.1百分點;
支付手續費4000萬元，占營收的2.9%。
隨著營收增長，規模效應逐步顯露。盡管大幅增加了內容方面的投入，毛利潤率還上升了近10個百分點，但營收增長態勢比較健康。
2）年度費用（率）
用藍色折線代表毛利潤（率），彩色堆疊柱代表費用（率），藍色淹沒彩色才會賺到經營利潤。
2019年，市場費用7.66億，相當於營收的114%；2020年市場費用降至7.35億，占營收的比例縮減至53%。
2019年，市場、研發、行政三項費用合計13.7億，占營收的204%；而毛利潤只有3.1億，經營虧損10.6億，虧損率158%。
2020年三項費用合計13.6億，占營收的101%。而毛利潤率增至7.6億，經驗虧損大幅收窄。
3）季度費用（率）
2019年各季度，研發、行政費用方差很小，唯有市場費用高歌猛進，從Q1的1.46億一直升到Q4的2.45億，平均每季度環比增長18.8%。
2020年各季度，各項費用走勢幾乎復刻了2019年。其中，市場費用從Q1的1.25億升至Q4的2.43億，平均每季度環比增長24.8%。2020年環比增速看起來“猛”，是因為Q1的市場費用低，較上一年Q1下降了14.3%。
季度百分比視圖顯示，2020年Q4毛利潤率達到創紀錄的64.1%，市場費用率從八個季度前的124%降至46.7%；研發費用率從八個季度前的79.3%降至15.8%；行政費用率從八個季度前的44.2%降至21.6%；
2020年Q4，總費用率從八個季度前的247.2%降至84.2%，而毛利潤率上升到64.1%。
4）燒錢有度
想在2021年初上市，就要拿2020年的業績去敲資本市場的大門。通常在這種情況下，企業會竭盡全力做大2020年的營收，寧可犧牲利潤。在遞交上市申請前的幾個季度，市場費用甚至可以超過營收。
知乎市場費用沒有因“衝刺”上市而出現“失控式”膨脹，這是比較積極的信號。說明知乎對營收增長比較有信心，在保持增速的同時有余力收窄虧損率。
知乎在創立八年之後才開始發力變現，但看得出在技術準備、市場摸底等方面還是下了不少功夫，遲遲沒有付諸行動主要是擔心用戶流失。
兩年的實踐，說明知乎變現的邏輯行得通，只是規模尚小，再跑一兩年投資人可以看得更清楚。但上市時間窗口稍縱即逝，知乎只好“賭一把”了。